NJS：潤沢な現金を持つ上下水道技術会社、長期案件の採算性はなお検証が必要

図表 — 絶対リターンはプラス、相対劣後と大幅下落が併存

注：基準終値は最高終値を28.29%下回り、最高値後の安値を11.53%上回る。最高値と安値の各日について、会社固有の材料は確認できていない。

2年間の株価は、絶対リターンがプラスである一方、相対パフォーマンスは弱く、最高値から大きく反落した。NJSは2026年9月1日までに40.47%上昇したが、同じ系列のTOPIXは69.88%上昇した。株価は起点を大きく上回ったにもかかわらず、相対では29.41ppt劣後した。投資時点によって結果が大きく変わったことになる。

株価の経路は、滑らかな評価上昇でもなかった。2025年9月4日の6,680円から、2026年7月17日の最高値後安値4,295円まで35.70%下落した。9月1日には安値から11.53%戻したが、最高値をなお28.29%下回った。株式市場での評価は大きく変動している。現在値は、2年間の強い絶対上昇と、最高値後に残る下落の中間にある。7月安値からの回復は途上であり、最高値時の楽観と安値時の悲観の間に位置する。

株価データだけでは理由を特定できない。最高値や安値の日に会社固有の材料は確認できず、Water PPP、デジタル製品、決算時期、株主動向のいずれかに反落を結びつければ推測となる。開示資料から読み取れる未解決点は二つある。直近の利益水準がどこまで持続するか、潤沢な現金が1株価値を高めるかである。現在の株価は単に「下落後で割安」なのではない。2年間では上昇しながら大きく評価を切り下げられ、正常利益と資本配分の証拠を市場が待っている状態である。

4,790円での時価総額は456.16億円、保守的ネットキャッシュは262.57億円であり、EVは193.59億円となる。FY12/26会社計画の営業利益36.00億円に対してEV/営業利益は5.38倍、FY12/25営業利益32.68億円に対して5.92倍である。現金調整後の倍率は低いが、FY12/25 FCF利回りは時価総額に対して3.10%にとどまる。この差は重要である。潤沢な現金はEVで見た事業を割安にする一方、株主リターンを決めるのはキャッシュ創出力と最終的な使途である。

4,790円での価値ブリッジ

図表 — 現在の倍率を据え置いた正常営業利益感応度

注：保守的ネットキャッシュを全額評価し、倍率上昇を見込まない機械的な計算である。適正価値や目標株価ではない。

この感応度は第一の論点を直接バリュエーションに結びつける。正常営業利益が36億円ではなく30億円に落ち着く場合、現在の倍率を据え置いた1株価値は4,451円となる。採算の取れる長期案件が45億円を支えれば、同じ計算は5,298円となる。評価レンジを意図的に狭くしたのは、倍率上昇を仮定せず、利益の持続性だけを検証するためである。

図表 — 仮想的な資本行動の感応度

注：取得価格と親会社株主利益が変わらないと仮定した機械的な例示である。会社が開示した計画、予想、推奨ではない。

第二の感応度は、現金の使途が重要な理由を示す。自社株買いを提案するものでも、自社株買いが最善の使途と仮定するものでもない。現金の一部を使うだけでも、1株指標の分母は大きく変わり得る。買収、R&D、配当も同じ基準で判断すべきである。バランスシートに残すより、持続的な1株当たりキャッシュ創出力を高められるかが基準となる。