アベノミクスの第三の矢 ― ガバナンスが成長政策になった経緯

要約 - 安倍晋三氏は2012年12月26日に首相に復帰し、直ちに二つの新たな閣僚レベル機関 ―― 日本経済再生本部と産業競争力会議 ―― を立ち上げ、構造改革を推進した。 - アベノミクスの「三本の矢」の三本目、すなわち成長戦略は、『日本再興戦略 ― JAPAN is BACK』として2013年6月14日に閣議決定された。日本の政策史上初めて、コーポレートガバナンスをマクロ経済の成長レバーとして扱った文書である。 - この一つの文書が、金融庁に対し2013年末までのスチュワードシップ・コード策定を指示し、会社法改正、伊藤レポート、2015年コーポレートガバナンス・コードを授権した。その後のすべての改革は、ここから政治的権威を継承している。

2012年12月の政治状況

2012年12月の総選挙で自民党は絶対安定多数で政権に復帰し、安倍晋三氏は二度目の首相に就任した。前任者たちが持たなかった三つの優位を彼は備えていた ―― 議会の安定多数、積極的な金融緩和にコミットする日本銀行(2013年3月に黒田東彦氏が総裁就任)、そしてこれまでの政権の漸進主義は失敗したという明快な物語である。

その物語には名前があった。アベノミクス ―― アナリストが造り、官邸が採用したこの言葉は、束ねれば強くなるという日本の故事「三本の矢」になぞらえて提示された。

timeline
    title アベノミクス ― 政治的授権のタイムライン、2012–2015
    2012年12月 : 自民党勝利・安倍政権発足(26日)
              : 日本経済再生本部設置
              : 産業競争力会議設置
    2013年3月 : 黒田東彦・日銀総裁就任(第一の矢が稼働)
              : 2%物価目標を採択
    2013年6月 : 『日本再興戦略 ― JAPAN is BACK』閣議決定(14日)
              : 成長戦略=第三の矢
              : 年内のスチュワードシップ・コード策定を指示
              : 会社法改正を指示
    2013年8月 : 金融庁・有識者検討会発足
              : 座長は神作裕之氏(東京大学法学部)
    2014年2月 : 日本版スチュワードシップ・コード確定(26日)
    2014年5月 : GPIFがコードを受け入れ(30日)
    2014年8月 : 伊藤レポート最終報告書公表(6日)
              : 最低ROE8%基準を提示
    2015年6月 : コーポレートガバナンス・コード適用開始(1日)
              : 二つのコード体制が完成

官邸が2013年に自らのポータルで公開した三本の矢は、以下の通りである。

矢	内容	主管機関
第一:大胆な金融政策	2%物価目標;資産買入れ拡大;イールドカーブ管理	日本銀行(黒田)
第二:機動的な財政政策	補正予算;緊急経済対策	財務省
第三:成長戦略(構造改革)	労働市場の規制緩和;特区;コーポレートガバナンス;農業改革;TPP参加	内閣府/日本経済再生本部

第一・第二の矢は需要側であった。第三の矢は供給側である ―― そしてその第三の中で、コーポレートガバナンスは、これに比肩する権威を持つ日本政府文書において、これまでマクロ経済政策のレバーとして位置付けられたことがなかった。

2013年6月14日『日本再興戦略』

成長戦略は『日本再興戦略 ― JAPAN is BACK』として2013年6月14日に閣議決定された。公表された文書群は本文94ページに加え、明示的なKPIと工程表を伴う48ページの見通しで構成されていた。実質的な起草を担ったのは、首相が議長を務め、閣僚と並んで民間メンバーが参加する産業競争力会議であり、それを正式に閣議決定した。

この文書に盛り込まれたガバナンス関連の四つの決定が、次の10年の枠組みを構築した。

「日本版スチュワードシップ・コード」を「[2013年]年内」に策定すること ―― 公表から6か月のタイムラインである。所管は金融庁とされた。
会社法を改正し、社外取締役を選任しない上場企業に「その理由を説明」させること ―― 日本初の法定コンプライ・オア・エクスプレイン義務である。
「伊藤レポート」型のプロジェクトで、企業と投資家の関係を診断し、ベンチマークを提言すること。所管は経済産業省。
金融庁・東証・経産省が共同でコーポレートガバナンス・コードを策定すること ―― ただし正確な順序は、2014年の戦略改訂時に明示される。

文脈として、この戦略は英国の改革シーケンスを目に見える形で借用していた。英国の2012年ケイ・レビューは、機関投資家が長期的な価値創造により大きな責任を負うべきと提言。2010年の英国スチュワードシップ・コード(財務報告評議会、FRC策定)はその提言を実装した。2012年から2013年にかけてのロンドンの「ロングターミズム」議論は、官邸が必要としていた概念的枠組みを提供したのである。

「機関投資家が、対話等を通じて企業の中長期的な成長を促進することにより、その受託者責任を果たすための諸原則…」 ― スチュワードシップ・コード前文(『日本再興戦略』を参照)

なぜ「成長」というフレームが重要だったのか

2013年の東京において、コーポレートガバナンスを成長政策として扱うことは自明の発想ではなかった。ガバナンスは伝統的に、法務省(会社法を所管)と金融庁(金融商品取引法を所管)の領域であった。これをマクロ経済の梃子として ―― 金融政策と財政政策に並ぶ三本目の脚として ―― 扱うには、経産省と内閣府が立場を主張する必要があった。

それを成り立たせたのは二つの論立てである。

論立て1:資本効率は産出量を動かす。 日本の上場企業がX円の自己資本を、海外同業より5ポイント低いROEで保有しているとすれば、失われた産出量は計算可能であり、かつ大きい。McKinsey の数字 ―― 日本のROIC約8%対米国21%・欧州15% ―― が、レトリックとしての説得力を提供した。含意はこうだ。ガバナンスと資本配分を改善すれば、総産出量が引き上がる。それこそが構造改革の定義そのものである。

論立て2:スチュワードシップは規律を動かす。 対話を行う機関投資家がいなければ、どんな法律を通そうと資本効率は改善しない。英国のスチュワードシップ・コードは、コンプライ・オア・エクスプレインのメカニズムによって、機関投資家の対話を公式化する方法を示していた。この枠組みを輸入することで、国内政策のギャップ(対話する株主の不在)が、輸入可能な解決策(スチュワードシップ・コード)に置き換わったのである。

この二つの論立てが組み合わさることで、戦略が必要としていた構成が完成した。ガバナンスは法技術論ではなく生産性論である。生産性論はこの国の最重要課題である。したがってガバナンスは首相案件である ―― この三段論法だ。

コラム ― なぜ経済財政諮問会議ではなく産業競争力会議だったのか。 戦後の日本の政策には、二つの上位閣僚会議があった ―― 経済財政諮問会議と、断続的に開かれた産業政策系の会議である。安倍政権は後者 ―― 産業競争力会議 ―― を意図的に再起動し格上げし、民間の改革派(後のスチュワードシップ・コードの設計者を含む)を閣僚と並べて配置した。ガバナンス改革を金融規制のフレームではなく産業競争力のフレームの中に置くことで、政権は財務省・金融庁の縄張り争いから改革を切り離し、より高い政治的天井を与えたのである。

6か月から18か月の短期決戦

戦略の期限は、日本の政策水準としては異例に厳しかった。コーポレートガバナンスの実行スケジュールは以下の通りである。

2013年8月 ―― 金融庁が「日本版スチュワードシップ・コードに関する有識者検討会」を発足。座長は神作裕之氏(東京大学法学部)。委員17名は、運用機関、アセットオーナー、ISS、年金連合会、法務省、内閣官房、経産省、東証から選出された。
2013年8月–2014年2月 ―― 検討会は6回開催。パブリックコメントには日本語26件、英語19件の意見が寄せられた。
2014年2月26日 ―― スチュワードシップ・コード確定。正式公表は4月7日。
2014年5月30日 ―― GPIFがコードを受け入れ、世界最大の年金基金がコードに拘束されることが示された。
2014年6月 ―― 国会で会社法改正成立。社外取締役を置かない上場企業に説明義務を課す。
2014年8月6日 ―― 経産省が伊藤レポートを公表。8%ROEベンチマークを提示。
2014年6月24日 ―― 閣議で改訂版『日本再興戦略』を決定。コーポレートガバナンス・コードをコンプライ・オア・エクスプレインで策定することを指示。
2015年3月 ―― 金融庁・東証「コーポレートガバナンス・コードの策定に関する有識者会議」が最終コードを公表。
2015年6月1日 ―― コーポレートガバナンス・コードが施行され、東証上場全社に適用される。

18か月の間に、日本はスチュワードシップ・コードも、コーポレートガバナンス・コードも、法定コンプライ・オア・エクスプレイン義務も持たない状態から、三つすべてを持つ状態へと移行した。このスピードは日本のガバナンス改革史において歴史的に異例である ―― 2001年の監査役改革も、2002年の「委員会等設置会社」導入も、数年単位の協議を要した ―― そしてこれは『日本再興戦略』が付与した政治的授権の直接的な帰結である。

戦略が行わなかったこと

第三の矢が要求しなかったことを把握することも、同じくらい重要である。一つひとつの限界が、後の改革を予兆しているからだ。

独立社外取締役は要求していない。 要求されたのは社外取締役であり、いない企業には説明を求めるにとどまった。より厳格な独立性要件への移行は、2015年コードで現れ、2018年・2021年改訂で締め上げられる。
流通株式比率は要求していない。 資本効率を根拠とする市場区分改革は、2022年のプライム・スタンダード・グロース再編(テーマ3)を待たねばならなかった。
資本コスト開示は要求していない。 伊藤レポートが提言し、2018年コード改訂が組み込み、2023年3月の東証要請が運用化することになる(テーマ4)。
英文開示は要求していない。 これは2025年4月のプライム市場義務化まで待つ必要があった(テーマ5.1)。
サステナビリティ開示は要求していない。 スチュワードシップ・コードの2020年ESG改訂とSSBJ主導のIFRS準拠枠組みは、いずれも後の話である(テーマ1.4および5.5)。

これらの後続のステップはいずれも、2013年6月14日の戦略から政治的正統性を継承している。金融庁のアクション・プログラムが「2013年に始まった包括的改革の継続」と書くとき、それが参照されているのはこの文書である。

一文で見るレガシー

2013年6月の『日本再興戦略』は、どのコードも書かず、どのベンチマークも設定せず、会社法を自ら改正することもしなかった。それが行ったのは授権である。日本の生産性問題はガバナンス問題であり、金融庁・東証・経産省がそれを解決する責任を負い、その作業は1年というスケジュールで進める ―― 内閣が利用可能な最も強い政治的言語で、それを宣言したのである。

本カリキュラムが今後解読していくすべてのコードと指針の一文一文は、この三つの授権の上に立っている。

IR担当が押さえるべき含意

海外向けに「なぜ今なのか」を説明するとき、『日本再興戦略』を引く。 外国人投資家から「なぜ日本の改革は1995年ではなく2014年に始まったのか」を問われることが多い。一つの文書で答えるなら、それは2013年6月14日である。
「三本の矢」フレームは今も荷重を支えている。 10年経った今も、金融庁は改革プログラムを第三の矢の「継続」として描写する。ガバナンスを国家の成長レバーではなく裁量的な改善として描くメッセージングは、公式の物語から外れていることになる。
制度的な役割分担を把握する。 スチュワードシップ・コード→金融庁。コーポレートガバナンス・コード→金融庁+東証。伊藤レポート・資本効率関連の指針→経産省。会社法→法務省。上場規程→JPX/東証。SSBJ→サステナビリティ開示。CEOブリーフィングで政策を間違った省庁に紐付けると、信頼性が損なわれる。
自社の改革タイムラインをマスター・タイムラインに重ねる。 取締役会が初めて独立社外取締役を選任したのはいつか。資本コストを開示し始めたのはいつか。アセットオーナーであればスチュワードシップ・コードを受け入れたのはいつか。これらの日付が対話の物語の起点となる。
次の構造改革の波も同じ枠組みを継承すると見込む。 2022年以降の閣僚レベルの新しい資本主義戦略、金融庁の年次アクション・プログラム ―― これらはいずれも、2013年から2015年と同じ脚本に従っている。高次の授権、コード・指針による具体化、そして開示による執行。

出典・参考資料

内閣官房(首相官邸)『日本再興戦略 ― JAPAN is BACK』(2013年6月14日、文書群):https://japan.kantei.go.jp/96_abe/documents/2013/1200485_7321.html(英語版)
内閣官房(首相官邸)『アベノミクス三本の矢』概要PDF:https://japan.kantei.go.jp/letters/message/abenomics/TheThreeArrowsOfAbenomics_EN.pdf(英語版)
日本国政府アベノミクス・ポータル:https://www.japan.go.jp/abenomics/(英語版)
内閣府・経済財政諮問会議改革ワーキンググループ:https://www5.cao.go.jp/keizai-shimon/kaigi/special/reform/wg1/index.html
金融庁「スチュワードシップ・コードに関する有識者検討会」(検討会一覧):https://www.fsa.go.jp/singi/stewardship/index.html
金融庁『日本版スチュワードシップ・コード』最終2014年版本文:https://www.fsa.go.jp/news/25/singi/20140227-2/04.pdf
経済産業省『伊藤レポート』(2014年8月、日本語版ポータル):https://www.meti.go.jp/policy/economy/keiei_innovation/kigyoukaikei/itoreport.html

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