トヨクモ株式会社

01 · 上昇局面 トヨクモは2010年にサイボウズの完全子会社として設立され、2014年に創業者の山本裕次氏によるMBOで独立し、2020年に東証マザーズ（現グロース）へ上場した。出発点は 安否確認サービス2 で、災害対応が必要な企業に広く使われる安否確認SaaSである。次の柱が kintone連携シリーズ だ。FormBridge、kViewer、kMailerなど、サイボウズのノーコード基盤を外部フォーム、公開ビュー、メール配信、自動化ワークフローへ広げるプロダクト群である。サイボウズは上場後も第2位株主として残り、現在も 7.30%（800,000株） を保有している。kintoneとの関係は単なる取引関係にとどまらず、資本関係にも支えられていると見ることができる。資本配分の面で最初の転機になったのは 2023年11月 の トヨクモクラウドコネクト（TCC） 設立だった。トヨクモが過半を持ち、サイボウズが少数株主として参加する合弁子会社であり、プラットフォーム依存のリスクを、より深い協業関係へ変える布石になった。同時に、次の成長のためにM&Aを使う準備が進んでいることも示した。既存事業の成長の柱も明確だった。無料トライアルから有料化につなげるPLG型の導線が機能し、Q1 FY26時点で 有料契約20,220件 まで積み上がった。さらに 7プロダクトの追加導入 によってARPAはQ1 FY26で ¥21,329、+9.9% YoY まで上昇している。このkintone周辺の顧客接点は、既存製品の深耕余地であると同時に、次の買収先の製品を載せる土台にもなる。2025年1月には 株式会社プロジェクト・モード を買収し、ナレッジマネジメントSaaSの NotePM が第3の柱として加わった。2024年8月の ¥1,287 から始まった上昇局面は、この変化を先取りする形で進んだ。FY24の売上・利益が見直され、株価は2025年春までにほぼ倍となり、夏にかけてさらに上昇して2025年8月19日に ¥3,780 を付けた。この水準は、3本柱になった新しいグループに対して予想ベースEV/EBITで約22倍を払う評価だった。言い換えれば、kintoneエコシステムで10年かけて築いた販売基盤、すなわち サードパーティ連携プロダクトとして最初に想起されやすい保有、ピーク時で15,000件超の有料契約 が、時間をかけてではなく、すぐにNotePMやTCCにも波及するという期待をかなり織り込んでいた。

02 · 反転局面 反転は、FY25の着地が見え始めた秋口から始まった。2025年11月13日、会社はFY25計画を上方修正し、売上を約¥200M、営業利益を約¥100M引き上げた。ただ、8月ピーク時の株価が織り込んでいた期待に比べると、修正幅は大きくなかった。市場は、買収後に利益率が一段切り上がる姿を確認したというより、統合効果が徐々に吸収されている段階と受け止めた。2026年2月13日 に発表されたFY25本決算は、連結売上 ¥4,858M（+54.4%）、営業利益 ¥1,605M だった。成長率のうち16ppはプロジェクト・モードの連結効果であり、既存事業の勢いを見るうえでは親会社単独売上の +38.8% がより素直な指標になる。営業利益率は開示ベースで約33%。その中身は、サブスクリプション粗利率約95% という高収益の土台、FY31まで続く プロジェクト・モードのれん償却 年¥146M、そして経営判断で増減できる広告宣伝費という3層で考えると分かりやすい。株価に最も効いたのは、このうち裁量性の高い広告費だった。FY25の広告宣伝費は ¥1,278M、そのうち ¥1,248Mはトヨクモ単体の広告宣伝費 （テレビCM等のマス広告およびWeb広告）である。これはNotePM獲得のためのSEM投資というより、kintone周辺の顧客接点を守り、ブランド認知を広げるための支出と読める。同じ資料で示されたFY26計画は売上 ¥5,800M、営業利益 ¥1,900M。追加広告による利益率低下を会社自身が織り込んだことで、3本柱の統合シナリオに対する市場の見方は慎重になった。一方で同日、同社は3回目となる自己株式取得を発表した。枠は ¥300M / 150,000株 で、金額ベースでは過去最大である（2025年2月の¥200M / 100,000株、2022年9月の小規模枠に続くもの）。しかし1月、2月の月次速報が市場には減速気味に映ったこともあり、株価は下落基調を続けた。5月中旬には ¥1,943 まで下がり、8月ピークから約49%低い水準となった。

03 · 現在地 本稿作成直前には、見方をやや変え得る開示が2つ続いた。まず、2026年4月の月次速報は売上成長率+33.2% YoYとなり、年初の数字から連想された減速感とは逆に、再加速を示す内容だった。続く2026年5月14日のQ1 FY26決算では、売上¥1,389M（+29.0% YoY）、営業利益¥600M（+80.5%）、当期純利益¥401M（+82.9%）を計上した。Q1営業利益率は43.2%で、FY26通期計画の32.8%を10pp上回る。広告宣伝費はYoY −14.5%の¥248Mにとどまり、少なくとも第1四半期については、会社計画が示唆していた広告費の積み増しよりも抑制が先に出た。リカーリング指標も悪くない。会社開示のトヨクモ単体ベースで、ARRは¥5,738M（+24.5%）、解約率は0.81%、有料契約数は20,220件（+13.3%）、ARPAは¥21,329（+9.9%）、会社定義のRule of 40は72.2だった。ただし会社はFY26計画を据え置いている。会社の説明どおり、広告投下が下期に偏りやすいため、Q1が最も静かな四半期だっただけという可能性も残る。2月に発表した自己株式取得は、4月末時点で金額ベース66%まで進んだ（¥197.8M / ¥300M、108,700株 / 150,000株）。今後4四半期で確認すべき点は大きく3つである。Q1の広告規律は構造的な変化なのか、それとも下期偏重の前倒し効果にすぎないのか。NotePMは連結利益にどの程度貢献しているのか。さらに、¥44億のキャッシュ（運転資金需要は約¥5億程度）について、明確な資本政策が示されるのか、それとも引き続きM&A用の裁量資金として残るのかである。